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吳曉求:“十四五”時期中國金融改革發展監管研究

發布于:2024-11-15 作者:小途 閱讀:6
吳曉求:“十四五”時期中國金融改革發展監管研究

  

   經過改革開放40多年來,我國各方面都取得了巨大成就,中國特色社會主義進入了新時代。伴隨著中國經濟的發展、市場的開放和改革的推進,中國的金融也發生了翻天覆地的變化。從以傳統信貸業務為主導的單一金融業態,發展成為一個涵蓋信貸市場、貨幣市場、資本市場、金融科技、財富管理、支付清算等多元化的金融業態。金融業態的多元化,推動了中國金融功能的轉型升級和效率提升,逐漸從單一融資的金融功能發展成為融資與財富管理并重。金融風險也由改革開放初中期的單一機構風險(資本不足風險)演變成機構風險與市場風險并存的格局。金融監管模式與之相適應,也由“大一統”的模式歷經“分業監管”到目前正在探索的功能監管模式。在過去40年的金融變革中,中國一直堅持市場化的改革方向,在資源配置方式、風險分散機制和監管模式改革等領域朝著現代金融方向推進,在開放和國際化方面秉承試錯性探索的原則,并積極擁抱金融科技帶來的變革。目前,中國金融已從改革開放之初的傳統、落后的計劃性金融,轉變成初具現代化金融功能特征的市場化金融。中國經濟是大國經濟,中國也必須構建與大國經濟規模、結構和特征相匹配的大國金融。因此,中國金融應該是開放的,具有強大的基于市場的資源配置、財富管理和風險分散功能相統一的特征。“十四五”規劃時期,中國金融面臨開放加速、金融科技實踐的沖擊,應延續市場化的方向進行結構性改革,順應技術性特征和國際化趨勢,探索適合中國的大國金融模式。

   中國的大國金融模式是要健全具有高度適應性、競爭力、普惠性的現代金融體系,這既是黨中央對金融業發展的指導方針,也是金融業發展的新任務。要以此為目標,從以下6個方面,加快推動我國“十四五”時期的金融改革開放和發展。

  

   一、構建服務于實體經濟和科技創新的現代金融體系

  

   (一)存在的主要問題與原因

   (1)金融市場化深度有待提升。現代金融體系是高度市場化的體系。當前中國金融仍存在利率調控機制和傳導機制不完善、人民幣匯率市場化形成機制不健全、資本市場定價機制不通暢等問題。從利率角度看,中國金融市場對存貸款利率水平的顯性管制已經解除,但是,利率市場化形成機制尚未真正建立,利率型政策調控工具效果有待加強,利率傳導機制仍待完善,且市場化利率水平在資金定價過程中的影響力偏小。與此同時,金融機構對存貸款基準利率的依賴較強,自主定價能力偏弱,國有企業和地方政府預算軟約束依舊明顯。從匯率角度來看,近年來,人民幣匯率改革主要強調了人民幣在合理水平上基本穩定這一目標,并在此前提下盡可能推動其它目標的實現。然而,隨著中國經濟社會的發展,人民幣的風險管理、跨境流動、國際影響力提升等需求變得越來越重要。解決這些問題的關鍵在于推進人民幣匯率形成機制的市場化。從資本市場定價角度看,長期以來,受非市場化發行和退市制度、地方政府行政干預和隱性擔保等因素的影響,無論債券市場還是股票市場都不同程度地存在著定價扭曲,并由此帶來了金融資源配置效率低下、金融功能弱化等問題。

   (2)金融國際化范圍亟待擴大。現代金融體系是開放的體系。開放不但使一個國家能夠在全球范圍內實現資源配置和風險分散,還能夠通過相關制度和法治的建設,促進一國經濟和社會的長期穩定發展,實現國家文明與現代化。當前,我國金融開放程度落后于經濟發展程度,無法適應經濟全面開放的要求,沒有充分發揮好以開放促改革、以開放促發展的作用。

   (3)金融科技化程度有待提高。現代金融體系是科技創新驅動的體系,要求科技成為金融脫媒和金融開放之外推動金融發展的第三種重要力量。金融科技的力量在一定程度上打破了金融供給在時間、空間上的約束,提升了金融服務的質量、效率和可獲得性,不僅獨立形成了一種金融業態,還將幫助傳統金融業更具效率地管理風險、拓展客戶。當前我國金融科技在增加金融服務供給、提高金融效率、推動普惠金融、防范金融風險等方面仍有較大發展空間。

   (4)金融監管能力尚需加強。現代金融體系必須是能夠識別并有效防范風險的體系。隨著經濟的發展,社會對金融服務的需求在發生變化,金融監管也應隨著本國金融結構和金融風險的變化而做出應對。隨著中國金融向現代金融體系轉變,單一信貸資產逐漸發展為多元化金融資產,證券化資產占比將提升。這將導致風險的來源從資本不足為主轉向資本不足和透明度不足雙重風險并存。一方面,識別出具體的風險點幫助更好地完善金融監管;另一方面,不同風險互相擴散、交織,導致金融風險存在異變性和復雜性,給金融監管帶來新的挑戰。

   (二)總體思路

   提高金融服務實體經濟的能力,是“十四五”規劃期間中國金融改革的最終目標,因此,應當從滿足微觀主體的金融需求出發,設計好現代金融體系服務居民和企業的機制和結構;從提高資源配置效率、形成風險分散機制出發,建立健全開放、透明、高效的資本市場;從金融創新和金融安全角度出發,提升金融監管水平(吳曉求,2019b)。

   (1)加大金融服務實體經濟力度,切實推動經濟高質量發展。金融發展要不斷滿足經濟社會發展和人民群眾生活水平提升帶來的金融需求變化,離開了實體經濟需求,金融的自我發展是不可持續的(BueraandKaboski,2012;劉偉,2018)。但是,隨著經濟社會發展、經濟結構轉型和居民財富增長,金融服務于實體經濟的內涵也在不斷發生變化。當前,中國金融要越來越多地向經濟高質量發展和居民多樣化財富管理的需求傾斜,越來越多地向科技創新型企業和消費類企業傾斜,越來越多地向民營企業和中小微企業傾斜。這就需要切實轉變金融服務實體經濟的方式,構建一個涵蓋銀行信貸、便捷支付、風險投資、債券市場、股票市場、衍生品市場等全方位、多層次的金融支持服務體系,更好地滿足不同經濟主體、不同風險特征的金融需求。

   (2)持續推進金融市場化改革,進一步完善市場化的利率決定機制。不斷提升金融機構的資產管理能力和風險管理能力,加快利率衍生品市場的發展,大力培育金融市場基準利率體系,推進存貸款基準利率與金融市場基準利率并軌。持續推進匯率形成機制市場化,逐漸增強人民幣匯率彈性,擴大外匯市場投資交易功能,逐步推進資本項目下的人民幣可自由兌換,支持人民幣在跨境貿易和投資中的使用,推動人民幣國際化以及中國國際金融中心建設。改革和調整金融結構,加大直接融資比重,推動資本市場發展。

   (3)穩步推進金融對外開放。不斷提高和拓寬外資金融機構的參與度,完善資本市場雙向開放機制,提升跨境資本流動的便利度。加快形成涵蓋金融機構國際化、人民幣國際化、金融市場國際化的現代金融體系。大力提升國內金融機構的全球資產配置能力和風險管理能力,協調推進金融業對外開放的稅收、會計、評級等配套制度,完善與金融業開放相適應的風險評估體系,健全跨境資本流動宏觀審慎管理架構,提高可兌換條件下的風險管理水平。切實推進國際金融中心建設,完成從金融大國向金融強國的轉變。

   (4)高度重視金融科技發展。充分運用現代科技成果創新金融產品、經營模式、業務流程,推動金融發展提質增效,進一步改變金融市場格局。利用大數據、人工智能、物聯網等技術手段,改善金融服務的質量和效率。不斷縮小數字鴻溝,服務長尾人群,緩解小微企業融資難、融資貴問題。防范技術壁壘、綜合經營等引起的金融風險,加大金融消費者保護力度。

   (5)大力發展資本市場。要不斷提高資本市場信息透明度,全面推行證券發行注冊制度,完善證券交易制度,健全退出機制。加大資本市場對外開放力度,優化投資者結構,引導更多中長期資金進入市場。提高資本市場定價效率,培育資本市場的財富管理功能。完善多層次資本市場體系建設,提升資本市場支持關鍵核心技術創新和服務實體經濟的能力。

   (6)加快推動金融監管框架和制度變革與創新,更加關注透明度風險。實現微觀審慎監管與宏觀審慎政策的有效協調配合,特別關注微觀審慎監管與宏觀審慎政策的銜接與可轉換性。充分利用監管科技手段,建立智能動態的金融市場監測系統和金融風險防控系統,加強新型金融風險的識別與防范,提升金融監管的實踐效果。進一步健全與完善“一委一行兩會”的金融監管體制,加強國際協調,確保不發生系統性金融風險。

  

   二、完善現代中央銀行制度、健全市場化利率形成機制

  

   (一)存在的主要問題

   (1)央行的專業性地位和政策制定與施行中的獨立性有待提升,貨幣政策穩定性與連續性不足。央行貨幣政策目標較多,多重目標之間的權重不甚清晰。央行承擔較多刺激經濟增長、促進就業和維護金融穩定等長期任務,使得市場對貨幣政策的短期預期不穩定,增大了經濟波動性。央行在政策制定和施行中的獨立性尚顯不足,使得政府債務貨幣化沖動有所增強,加大了未來系統性風險集中爆發的可能性。

   (2)基礎貨幣投放主動性尚需加強,投放工具仍需豐富。被動投放基礎貨幣仍然占據較大比例,貨幣市場短期調節工具需要進一步充實,短期國債市場深度不足,制約了回購交易開展。結構化投放工具效果有限,實施過程中存在監管套利現象。

   (3)基準利率市場化程度有待提高,反映市場資金真實供求的能力有限。貸款基礎利率(LPR)報價以中期借貸便利(MLF)操作利率為基準加點形成,而MLF的形成過程中,行政干預存在較大影響,導致MLF的市場化程度不足,沒有完全反映市場出清的利率水平,進一步導致銀行貸款成本與流動性不完全匹配,資金市場存在一定程度的扭曲。

   (4)貨幣政策定向調控能力有限。貨幣政策用于調節經濟結構具有一定局限性。市場經濟條件下,資金會存在由低收益部門流向高收益部門的激勵。定向貨幣政策往往只能在初期取得一定的短期效果,隨后政策效果會由于資金市場化流動和監管套利而減弱。

   (二)改革的目標與重點

   (1)貨幣政策目標應聚焦主次,增強央行獨立性。央行應以幣值穩定為首要目標,其次考慮經濟增長。貨幣政策主要作為短期穩定器,不應過度作為長期工具使用。防范化解風險應通過專門的金融穩定工具實現。貨幣政策應用于推遲債務風險爆發時,應當明確退出時間表。要進一步增強央行獨立性,從體制機制上逐步減少對貨幣政策的干預,賦予央行獨立決策利率、貨幣供應量等重要中間目標的能力(Stein,2012)。

   (2)優化基礎貨幣投放結構和抵押品結構。根據經濟運行狀況,合理確定基礎貨幣結構。首先通過降低存款準備金率增加貨幣乘數,釋放流動性資金。存款準備金率降到較低水平后,再通過央行增持有價證券增加基礎貨幣投放。央行直接持有的國債規模增加不宜過快,防止赤字過度金融化。

   (3)加快推動數量型貨幣政策向價格型貨幣政策轉型,完善市場化調控機制。要逐步實現數量型中間目標到價格型中間目標的轉變,通過公開市場操作調整基準利率并傳導到終端利率。合理選擇市場化基準利率,考慮將基準利率從MLF利率改為銀行間回購定盤利率(FDR利率),并將其統計范圍擴展到全部金融機構,提高基準利率地位和市場認同。要盡快消除存貸款利率與貨幣市場利率“雙軌并行”的格局,擇機將存款利率與貨幣市場基準利率掛鉤。

(4)加快貨幣市場子市場建設和貨幣政策工具創設。要加強利率工具在基礎貨幣價格形成中的作用,建設數量型與價格型并重的多維度貨幣政策工具體系。

適當考慮超額準備金利率的使用。

  

   三、大力發展資本市場,完善金融體系功能

  

   (一)存在的主要問題與原因

   (1)資本市場核心功能需要重新定位。長期以來,中國資本市場片面強調為企業提供融資服務,而忽視了其他功能的發揮。然而,當財富管理功能無法實現的時候,市場缺乏必要的活力與韌性,融資功能的發揮也大打折扣。隨著居民財富的積累和人口老齡化速度的加快,居民家庭快速擴張的財富管理需求與資本市場整體的低投資回報率之間的矛盾日益突出。資本市場迫切需要滿足居民日益增長的家庭財富管理需求。與此同時,市場定價能力薄弱導致大量資金沉淀在盈利能力低下的企業中,資源優化配置的目標難以有效實現。資本市場需要從重視單一的融資功能過渡到融資、財富管理和資源優化配置三者并重的階段。

   (2)上市公司質量亟待提升。中國資本市場上市公司的質量整體偏低,體現為企業整體盈利能力較低、成長性以及成長的持續性不足。從證券發行的角度看,在審核制的框架下,企業發行上市的標準過于關注其當前和歷史的財務指標,對企業未來發展潛力缺乏有效的評估。過高的發行門檻導致上市資格成為一種稀缺品,進而阻礙了退市機制的順利運行,資本市場難以真正實現“優勝劣汰”。從公司治理角度看,由于缺乏有效的外部監督機制和有力的淘汰機制,控股股東掏空上市公司的事情時有發生,公司價值遭受損害。

   (3)投資者結構有待進一步優化。中國股票市場上個人投資者規模龐大,整體理性程度偏低,交易行為很大程度上受到個人情緒的干擾。這種情緒驅動的交易活動加大了資產價格的波動,降低了資產價格的信息含量。當非理性交易成為市場普遍存在的活動時,由此帶來的噪音交易風險就成為市場一類重要的風險來源,進而影響理性投資者的套利行為,降低市場有效程度。與此同時,當投資者非理性程度較高時,上市公司有更大的激勵去迎合投資者而不是專注于公司業務的發展和長期盈利能力的提升,這對資本市場整體發展會造成根本性的影響。

   (4)資本市場透明度監管有待進一步提高。對于資本市場而言,透明度是其生存和發展的基礎。中國資本市場虛假信息披露、操縱市場、內幕交易等違法違規行為相對嚴重。究其根源,一是資本市場的法律制度體系不夠完善。從公司法、證券法等法律到股票發行條例、信息披露、退市準則等都應逐步修訂完善。二是違法違規成本過低。上市公司通過虛假信息披露獲得巨額收益而無需承擔太多經濟成本,從而嚴重影響了市場的聲譽。

   (二)總體改革思路

   (1)構建融資和財富管理功能并重的資本市場。中國資本市場的改革要與我國現行的供給側結構性改革相結合,配合實體經濟的調整,加強創新以適應市場需求。不能把資本市場看成是一個簡單的融資市場,看作是商業銀行借貸、融資的市場化延伸。一個無法為投資者提供合理投資回報、缺乏財富管理功能的資本市場,長期來看會嚴重損害其融資功能的效率。這一理念如果無法形成,就無法深刻理解資本市場在現代金融體系的核心價值,變革就會找不到正確方向(吳曉求,2019b)。

   (2)提升資產定價效率,實現資源優化配置。傳統金融依賴商業銀行信貸融資,而信貸市場只是現代金融體系中的一部分。資本市場的發展要求以市場為風險定價的基礎,為不同資金供給者和需求者提供融資工具選擇和交易對手匹配,進而完成金融資源的市場化配置。在這一過程中,價格是一切市場行為的基礎。當市場喪失了價格發現能力的時候,相關活動主體的決策行為就缺乏依據,就會是扭曲、甚至錯誤的。資本市場改革的一個重要內容就是圍繞提升資產定價效率,完善包括推動一級市場定價的市場化程度、改善上市公司信息披露質量、優化投資者結構在內的各項制度設計,其中,最重要的是總結科創板注冊制的經驗,全面推行股票發行的注冊制改革。

   (3)完善資本市場制度建設,提升上市公司質量。上市公司是市場價值的創造者。上市公司質量的提升既要依靠自身經營管理能力的提升和內部治理結構的完善,也離不開資本市場制度體系的完善。要進一步加快發行制度改革,完善退市機制設計,確保市場優勝劣汰的競爭法則,優化資源配置效率。逐步引導建立多元化的分析師評價體系,建立上市公司多元化評價體系,完善上市公司內部治理體系和外部監督機制,切實提升上市公司整體質量。

   (4)明確監管目標,創新監管模式。一國金融監管的框架取決于該國金融市場風險的來源和特征,資本市場的風險主要是由信息不透明帶來的,因此,信息披露和市場透明度監管是資本市場監管的核心。監管部門需要對信息披露的內容、方式以及信息披露違規后的處罰措施做出具有可操作性的制度規定,并確保其公正執行。同時,借助大數據、機器學習等新型手段,建立資本市場綜合信息監管平臺,實現智能化市場監管防控(周小川,2018)。

  

   四、進一步擴大金融對外開放,推動人民幣國際化

  

   (一)存在的主要問題

   (1)人民幣匯率形成機制不夠完善,人民幣尚未實現完全可自由交易。金融對外開放需要完善人民幣匯率形成機制。人民幣匯率機制改革的市場化方向沒有變,在操作層面上秉持的邏輯是謹慎的、探索性的試錯方法。目前人民幣的匯率,離完全浮動的匯率制度仍有一段距離。在沒有達成浮動匯率的情況下,人民幣仍無法實現完全可兌換性,人民幣的跨境流動將會受限,這會降低中國金融開放的成效,也會影響人民幣的國際使用。匯率機制不完善的情況下進行金融開放,監管部門會常常陷入國內均衡和外部均衡取舍的兩難境地,也不利于形成一致穩定的市場預期。

   (2)人民幣的雙向流動機制還不通暢,境外資本投資比例過低。人民幣的資本流動包括境外人民幣對內投資和境內人民幣對外投資,目前來看,兩個方面的流動都存在諸多限制。出于審慎監管的需要,人民幣的對外投資需要多部門嚴格審批。在“一帶一路”倡議的框架內,中國已經在逐漸完善人民幣對外投資的途徑機制,中國對外投資規模也在逐年提高。但是境外資本投資國內資本市場的比例仍處于較低水平,2019年中國資本市場上的外資占比只有3%。若境外機構持有的人民幣沒有穩定的資產池進行保值增值,將會抑制其他國家和地區使用人民幣的意愿。

   (3)國際貨幣競爭加劇,需要較長時間形成人民幣網絡效應。世界經濟增長正在趨緩,中美關系從合作走向競爭,國際環境嚴峻而復雜。美元作為主要國際貨幣,給美國帶來了巨大鑄幣收益,人民幣國際化將觸動美國的核心利益。金融的對外開放和人民幣的國際化,削弱了以美元為代表的主要國際貨幣的影響力,使得國際貨幣競爭更加激烈,人民幣國際化面對巨大競爭壓力。同時,貨幣的使用具有路徑依賴性,一旦形成貨幣支付習慣,除非有重大的利益變化,否則很難更改和替代。2015年人民幣匯率形成機制改革以來,美元走強,持有人民幣的紅利大大縮小,無論貿易還是金融計價結算,使用人民幣的動機有所減弱。只要人民幣未邁過網絡效益門檻,受到規模小、交易成本高的約束,人民幣國際化就缺乏競爭優勢。

   (4)與金融對外開放相適應的法律體系與法治水平尚待完善,市場透明度、契約精神亟待提升。目前,國際上已有包括國際清算銀行支付結算體系委員會和國際證監會組織聯合發布的《金融市場基礎設施原則》、《金融市場基礎設施法》、《金融市場基礎設施和證券及衍生品交易市場行為條例》等完備的國際立法規范,但中國尚沒有清晰透明且具有可操作性的綜合立法。此外,隨著經濟的快速發展,社會越來越需要契約精神。有了契約精神、履行承諾,才能有效維護市場和社會秩序,提升金融市場參與者信心。隨著中國金融的進一步開放,更迫切需要加強信用體系建設,推動更完善的信息披露制度和市場透明度。金融中介機構是信息的過濾者和發布者,會計師事務所、律師事務所、資信評估機構以及各種金融中介機構的專業化能力仍需提升。同時,法治水平和道德約束的形成需要政策穩定性作為支撐,不連貫、不一致的政策會削弱制度的可信性,這對中國監管部門等政策制定者提出了更高要求。

   (二)改革目標與路經

   (1)短期路徑與目標。中國金融市場開放的短期目標是進一步提升市場在金融資源配置中的決定性作用,更好地服務于經濟的高質量發展。包括4個層次:不斷提高外資機構對中國金融的參與度;進一步拓寬資本市場雙向開放機制,提升跨境資本流動便利度和效率,不斷提高資本市場的國際化程度;進一步深化人民幣匯率制度改革,建立市場化匯率形成機制;通過實施高效率的貨幣政策和金融監管,維護人民幣幣值的合理穩定,守住不發生系統性金融風險的底線。逐漸完成中國金融業從被動適應現有國際金融規則和國際金融體系到積極參與國際金融規則和體系建設的角色轉變(吳曉求等,2020)。

   (2)長期路徑與目標。從長期看要形成一體兩翼的戰略目標,其中人民幣國際化、資本市場開放乃兩翼,而一體是構建新的國際金融中心(吳曉求,2019b)。中國要逐漸形成市場化和國際化的金融體系,確立主要國際金融中心的地位,完成從金融大國向金融強國的轉變。在這一過程中,中國將在國際金融領域發揮越來越重要的建設性作用。

   一是形成國際化金融體系。著重要從金融機構國際化、人民幣國際化、資本市場國際化這3個方面入手,建設國際金融中心和國際金融體系。金融機構國際化體現在兩個方面,區域分布國際化、服務產品國際化。人民幣國際化是中國金融國際化的重要目標,人民幣能夠成為國際上普遍認可的計價、結算及儲備貨幣。沒有人民幣國際化,就無法全面啟動中國金融的開放。資本市場國際化的重點是雙向開放,擴大人民幣的跨境流動規模,加強資本流動的監測和預警。金融監管應實現宏觀審慎與微觀監管的協調與平衡。建設新的國際金融中心是構建現代金融體系的核心。新的國際金融中心主要是人民幣計價資產的交易中心和全球財富管理中心。

   二是要不斷完善人民幣國際化的基礎設施和配套體系建設。完善CIPS規則設計和系統功能,發揮其在技術、安全、便捷方面的后發優勢,為參與者提供更好的動態管理、流動性支持和金融風險管理服務。充分考慮海外需求,提高各類市場主體參與的便利化程度,適度匹配和延長交易結算時限。推動清算行轉型為離岸做市行,豐富離岸人民幣利率產品,探索離岸人民幣流動性調節機制。完善人民幣大宗商品、金融產品的衍生品市場,推出國際認同的人民幣金融產品標準,提高人民幣衍生品市場的國際性,為人民幣資產管理提供完備的風險管理、對沖工具。加快推動稅收、會計、評級等制度國際接軌,為境內外投資者提供透明、可信的配套服務。積極推進境內評級體系發展和適度開放,加強行業監管,為境內外投資者提供充分可信的風險定價參考。此外,化解境內外法律及監管適用差異,以場景適用或立法條款等形式,在跨國主體認定、違約處理、爭議解決等方面明確和協調處理方式,消除境外投資者的顧慮。

   三是要大力發展數字貨幣與人民幣電子商務,為一些國家替代美元提供手段、渠道和清算機制。在蘇州、深圳等城市試點數字貨幣的基礎上,加快完善數字貨幣的投放、發行、運營和回流體系。中國幅員遼闊,各地區的經濟發展水平不一,在數字貨幣的推廣使用過程中,需要總結可復制、可推廣的方式方法,這些經驗可以幫助世界其他國家發展數字貨幣。尤其是對于委內瑞拉、伊朗、俄羅斯等對于美元霸權有抵制情緒的國家,數字貨幣是非常有吸引力的替代性產品,在幫助當地穩定貨幣價值的同時,推動了人民幣國際化發展。

四是要在各個金融市場提高人民幣資產管理能力,加強對資本項下人民幣跨境使用的管理和整體規劃,

穩妥有序推進資本項目開放。將上海打造成為與倫敦、紐約一樣的全球金融中心,將深圳建設成為與舊金山齊名的金融科技中心和新興產業的培育和孵化中心。放寬貨幣市場準入資格,進一步發展外匯衍生品市場。允許適度投機交易,增強市場的深度和廣度。盡快解決境外投資者在不同賬戶之間的頭寸轉換問題。提高中國配置、調度國際金融資源和人民幣資產管理能力。

   五是要堅定不移、審慎有序地推動人民幣成為全球重要貨幣,在經常項下系統地推進人民幣跨境使用,充分發揮人民幣國際化服務實體經濟、促進貿易投資便利化方面的積極作用。在資本項下,加大以人民幣定價的金融資產的交易。在中方提供主要資金進行的“一帶一路”重大項目建設中,應設定最低比例的人民幣額度。增強貨幣互換的計劃性和針對性,爭取將人民幣納入對方國家金融體系,使得相關國家商業機構可以借到人民幣用于進口支付。精簡人民幣跨境使用相關程序,避免產品多頭監管,提高跨境投融資審批流程的便利性和透明性,協調不同管理機構,整合建立便捷的信息和政策查閱平臺。

  

   五、開放條件下的金融風險及其防范

  

   (一)可能存在的風險

   (1)跨境資本流動風險。金融開放必然會加劇跨境資本流動,加劇資產價格波動,增加資本市場風險。短期國際資本流動存在嚴重的套利動機,容易在國內金融市場景氣時,資本過度流入,滋生資產價格泡沫。在金融市場衰退時,資本過度流出,導致資產價格急速下跌,引發流動性危機。不僅如此,在開放條件下,外部經濟金融事件更容易通過資本流動傳導到中國資本市場,加劇資本市場波動。

   (2)匯率大幅波動風險。金融開放后匯率面臨著自由浮動與安全性之間的權衡。金融開放后,浮動匯率是必然選擇,這將對經常項目帶來直接影響,進出口企業的國際競爭力也會遭到沖擊。同時,匯率波動也會影響著境內人民幣投資的收益率,由此導致國際游資頻繁的進出,加大金融市場的波動性。在宏觀經濟層面,匯率自由波動也對央行貨幣政策、外匯儲備提出了更高的要求。若宏觀調控出現失誤,匯率自由波動還會引發更大的金融風險。

   (3)房地產市場風險。資本自由流動和匯率彈性增加,使得中國房地產市場價格波動加劇,增加房地產市場風險。房地產在中國家庭和企業的資產組合中占有較大比重,房地產部門對中國宏觀經濟有重要貢獻。由于房地產投資者通常使用金融杠桿,房地產部門的景氣周期又和金融部門密切聯系在一起。房地產價格高估時,在金融市場封閉的條件下,由于國內缺少替代的投資品種,房價調整可能比較平穩。但金融開放增加了多種資本投資渠道,可能加速高估的房價調整,房地產價格下跌,導致其作為抵押品價值下降,容易導致企業和金融機構的流動性問題。

   (4)金融機構風險。開放背景下更加激烈的競爭和更加復雜的業務網絡增加了金融機構可能面臨的各種風險。在競爭壓力下,容易產生過度風險承擔,增加金融機構的流動性風險和倒閉風險。開放也增加了國內金融機構的業務范圍,在更加廣泛的業務聯系下,外部經濟金融事件對國內金融機構經營狀況將產生更大的影響,加劇其經營風險。在金融機構國際化過程中,容易因為不適應新的經營環境而產生合規風險。

   (5)金融監管風險。跨境資本流動增強內外市場聯動,想做到穿透式監管,消除監管真空地帶和監管套利行為,必須依賴監管國際合作。一國金融政策(尤其是利率和匯率政策)的政策效力會被相應的跨境資本流動所沖抵,導致金融政策抵消或無效,加大了中國金融政策制定和實施的難度,監管部門與金融市場的溝通變得更加重要。金融開放之后,如何改進現有的監管框架,與其他國家監管機構和國際組織共同合作,實現功能監管目標,防范和及時化解金融風險是金融開放后必然要面臨的問題。

   (6)實體產業風險。金融開放擴大了單一外部事件沖擊和行業沖擊對中國實體產業的影響,尤其是對紡織服裝、機械制造、軟件服務等參與全球競爭的產業。豐富了企業進行現金流管理的工具和手段,但也增加了業務風險和相關業務人員的操作風險。在金融開放條件下,外部沖擊對實體產業的影響被放大,若實體企業自身的產業競爭力較弱則會在投機性資本的沖擊下遭受巨大損失。境外金融機構傾向于搶占優質大客戶、大型龍頭企業的市場,市場競爭的結果會導致大企業的融資成本下降,而中小企業、民營企業的融資成本攀升,可能影響供給側結構性改革。

   (7)高額債務風險。金融開放可能進一步提高家庭和企業的杠桿率,提高外債比重,增加債務風險和匯率風險的雙重疊加風險。在人民幣國際化實現之前,如果沒有政府管制,大量外債可能仍然以外幣形式存在。在人民幣匯率下行的情況下,外債的人民幣負擔加大,會進一步加劇債務風險。而債務問題的加劇又會反過來加劇人民幣下行壓力,造成雙重風險。

   (二)防控思路與重點

   (1)總體原則。要繼續遵循“漸進、審慎、可控”原則,做到金融市場有預期、金融機構有準備、金融監管有安排、國際合作有保障,堅守住不發生系統性金融風險的底線。要協調有序地推進金融領域改革,處理好實體經濟和金融部門、國內產業經濟和跨境資本流動的關系。金融開放順序和層次,要與國內金融體系成熟程度、實體經濟風險抵御能力相適應(裴長洪、劉洪愧,2018)。

   (2)具體舉措。

   一是增強資本市場韌性,完善資本流動宏觀管理機制。進一步深化資本市場改革,促進多層次資本市場發展,增強境內資本市場吸收沖擊的能力。提高金融機構資產管理水平,促進各類資產定價理性化。推動金融開放常態化,提高因時制宜的資本管控能力,深入研究資本流動政策與其它經濟政策的搭配問題,進一步提高宏觀調控能力。

   二是加快推動外匯市場建設,增強市場競爭力,化解匯率風險。堅持匯率市場化改革,在增加匯率靈活性的同時引入更多交易主體,提高匯率市場深度,使得人民幣匯率更能反映市場供求和預期。豐富外匯期貨和外匯期權產品,加快推出匯率指數相關產品,降低人民幣與美元、歐元等主要貨幣的對沖成本,降低企業管理匯率風險的成本。不斷推動金融業態、金融產品、金融基礎設施等領域創新,通過科技創新提升金融機構實力、金融市場的競爭力和防范金融市場風險的綜合能力,降低匯率波動對中國金融體系的沖擊。

   三是堅守“房住不炒”,推動房地產市場健康可持續發展。防止房地產價格非理性大起大落,確保房地產價格相對穩定。提高租戶保護水平,推動租房市場發展,以堅實的基本面作為房地產市場發展的根本動力。促進房地產金融合理健康發展,保證房地產市場必要的流動性,防范流動性危機。

   四是加強金融機構人才隊伍建設和國際化經營能力。鼓勵境內金融機構通過多種方式吸引和激勵國際化專業人才,為境內金融機構發展提供人力資源保障。進一步推動功能監管和綜合化監管改革。在金融監管方面兼顧中國特色和國際慣例,同時完善制度保障,促進中國國內金融機構提升國際化水平。

   五是進一步加強金融支持實體經濟發展的能力。改善國內營商環境,提高實體企業的競爭力和資信。引導金融資本多渠道服務實體經濟,堅持市場化引導手段,強化金融機構處理信息不對稱的能力,通過金融機構的擇優能力,促進產業發展。

   六是建立與經濟發展相適應的債務結構。充分重視外幣債務對金融風險的影響,綜合考慮涵蓋整體和局部債務、內部和外部債務、顯性和隱形債務、私人部門債務和政府部門債務等在內的國家債務整體水平。要綜合協調財政政策與貨幣政策化解債務風險,與實體經濟發展、房地產風險和金融機構風險相統一,真正做到風險化解而不是風險轉嫁。

  

   六、金融科技發展的深刻影響和發展重點

  

   (一)主要影響和問題

   (1)推動金融脫媒,改變市場格局。金融科技創新金融產品、經營方式、風控流程等,運用現代科技成果推動金融業創新發展。與傳統銀行支付相比,第三方支付操作更加便捷高效,并嵌入了電子商務和社交等互聯網平臺,對零售端客戶有極強的吸引力,因此迅速分流了原屬于銀行的支付業務。從長期來看,隨著客群整體數字能力的提升,第三方支付不排除未來介入大額資金交易的可能,銀行支付中介功能將會弱化。金融科技發展還引發零售信貸市場競爭,一定程度上替代傳統銀行信用中介功能,推動金融脫媒。大數據信貸的發展讓一些科技公司進入信貸市場,與銀行在零售信貸市場開展競爭,也部分替代了傳統銀行的信用中介功能,加速金融脫媒。

   (2)增加金融供給,提高服務效率。金融科技發展促使經營成本顯著下降,主要體現在減少對物理網點的依賴,云計算和分布式架構等技術發展降低機構前期成本和后續基礎設施成本,提高金融服務提供商的工作效率和客戶的管理效率。利用金融科技可以改善傳統的低效率組織結構,改進復雜和耗時的預審批、中期管理和后期監督與控制。利用大數據、人工智能、物聯網等技術分析客戶金融需求,針對客戶個性化需求和差異化風險偏好,提供金融產品與服務。減少了篩選的時間成本和資金成本,服務流程實現了優化,運營效率得到了提升,客戶可以快速接觸到優質服務。

   (3)服務長尾客群,助力普惠金融。金融科技拓展了傳統的風險評估手段,可以借助現代科技手段實現更為全面的信用評估,提高金融機構的信用風險管理能力。利用大數據可以識別出具有低違約風險的優質服務對象,可以有效地防止高違約風險的客戶從事高風險的投資活動,更有針對性地快速提供優質服務。通過金融科技不斷縮小數字鴻溝,服務長尾人群,緩解小微企業融資難、融資貴等問題,解決成本與收益不匹配、效率和安全難以兼顧等普惠金融發展所面臨的問題,進一步服務沒有被傳統信貸體系覆蓋的人群,有助于實現真正的普惠金融。

   (4)金融風險變異,增加監管難度。基于大數據、人工智能、區塊鏈等新技術的金融創新,其有效性、穩定性和安全性存在不確定,風險有出現變異的可能。同時,技術進步帶來的機構綜合化經營,使得系統性風險增加,也使得透明度監管變得更加困難。金融科技公司的興起和互聯網金融產品的推出,打破了金融業原本子行業之間的隔閡,通過一個平臺,可以對接支付、儲蓄、信貸、保險、理財、股票、基金等幾乎各金融大類的產品,提升客戶的黏性,推動金融業朝著更加混業的方向發展。這為既有的分業監管模式帶來了挑戰。此外,非法集資等金融詐騙活動打著金融科技的旗號蒙蔽金融素養相對較低的普通群眾,也為監管帶來了很大挑戰。

   (二)發展思路和重點

   (1)抓住新一輪技術革命機遇,引導金融科技健康有序發展。金融科技發展為金融乃至經濟發展帶來了巨大的機遇,要認真學習習近平總書記關于區塊鏈技術的論述,加快推進金融科技和產業創新協同發展。結合央行等各部委和地方政府規劃,努力建立健全金融科技發展的基礎設施,加強金融與科技的協調發展,增進金融科技落地的實踐效果,拓展人民群眾獲得金融服務的渠道,提升人民群眾對金融服務的滿意度,在全球金融科技發展占據領先水平。在監管方面,應繼續對金融科技的發展保持開放、包容態度,在風險可控的前提下,用戰略眼光和前瞻性視角出臺切實可行的政策、引導金融科技健康有序發展。

(2)利用金融科技提升金融的效率,推動金融轉型升級。金融科技契合市場需求,是中國金融改革的內生力量(吳曉求,2015)。要制定符合市場要求和未來發展趨勢的金融科技發展戰略規劃,尤其應重視科技人才培養和業務模式探索,逐漸將金融科技的變革應用到金融機構和金融市場中來。

借助金融科技的手段來提升金融服務的效率,推動金融供給側改革,實現金融業轉型升級。當前,國內外頂尖金融機構已經制定了自己的金融科技發展戰略規劃,重視相關人才的培養和引進,部分傳統金融機構也正在與金融科技公司合作。政府應該引導金融機構和金融科技公司的競爭合作,積極提供線下應用場景,搶占全球金融科技的競爭高地。

   (3)引導金融科技朝數字普惠金融方向發展。要理性看待P2P網貸平臺的風險爆發等金融科技發展過程中出現的問題。P2P出問題不意味著整個金融科技體系都不行,P2P更多是實踐操作中走了歪路,因此要引導金融科技朝著正確的方向發展。金融科技要利用好其普惠性的特點,抓住金融科技納入之前無法得到金融服務的群體,擴大金融覆蓋面。在數字普惠金融的框架中,以現代科技為依托,使得銀行、非銀行金融機構、移動網絡運營商等作為金融服務的提供商,通過數字化交易平臺、代理網絡和消費者接受設備等要素的組合,高效率、低成本地獲取客戶信息,削減運營開支,優化風險管理,讓經濟能力較差的群體能夠以可承擔的價格享受到征信、支付、信貸、儲蓄、理財、保險甚至是證券等正規金融服務。要用強大的數據體系看清風險的成因,合理管控風險。

   (4)以央行為主導穩妥推進官方數字貨幣發展。當前,全球對將數字貨幣引入貨幣體系的呼聲越來越高,私人機構如Facebook已宣布即將發行名為Libra的數字貨幣。數字貨幣的出現引發了人們對去中心化貨幣發行機制可行性的探討。現代經濟中,中央銀行發行現鈔,通過控制存款準備金率等手段調控商業銀行準備金,創造基礎貨幣;商業銀行根據基礎貨幣數量發放貸款,在此過程中創造信用貨幣。這種“中央銀行—商業銀行”的貨幣創造機制已經成為現代貨幣經濟的柱石。要明確的是,數字貨幣只是基礎貨幣供應形式的改變,不是機制的改變。本質上數字貨幣只有仍然依靠國家信用才能成為穩定的貨幣。中央銀行發行數字貨幣要解決一系列基礎性的問題。例如,數字貨幣的發行機制中商業銀行的位置,商業銀行在數字貨幣發行中扮演的角色,數字貨幣和現行法定存款貨幣如何共存等。央行要穩妥推進數字貨幣發展,在風險可控的前提下,利用成熟可靠的技術穩步推進。

   (5)加快推動監管科技發展,防范系統性金融風險。要關注如何有效引入當前熱門領域中的技術力量,加強監管能力及效率。通過科技手段服務監管需求,實施穿透式監管,提高監管效率(吳曉求,2019a)。首先,要關注頂層設計,統籌規劃監管體系框架、技術標準、保障措施等頂層設計,完善數據安全、技術標準、政府管理制度、信息披露等方面的法律法規,構建新型監管體系。其次,要培育良好的產業生態圈,監管科技公司、明確金融機構及監管機構的分工,積極探索新場景、新技術、新生態,快速有效地推進新技術在監管領域的應用。最后,要加強科技人才隊伍建設,推動新興科技在金融監管中的運用。

   (6)嚴厲打擊新型金融犯罪,加強金融消費者權益保護。要加強金融科技監管,嚴格市場準入。市場準入審核是凈化金融科技生態的第一步,要貫徹落實好“所有金融業務都要納入監管,任何金融活動都要獲取準入”的基本要求,凡實質從事法定特許金融業務的,一律須申請并獲得相關牌照,才可以開展業務并接受持續監督。要盡快完善相關基礎性法律法規,尤其應明確網絡借貸機構的性質及其法律地位,使互聯網金融企業的經營活動做到有法可依,有法必依,防止不法分子打擦邊球進行非法集資,同時也要鼓勵和支持合法的網絡借貸活動,避免“一刀切”。要建立和健全信用體系,實現跨部門的信息共享。加強大數據發展過程中的個人隱私保護,加緊出臺相關立法。還要通過對投資者加強教育,對其投資行為進行合理的引導以規避和防控金融詐騙風險。

  

   吳曉求,中國人民大學原副校長

   來源: 中國人民大學重陽金融研究院

  

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